中国的资产管理市场走到了一个重要节点。以五部门联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》（以下简称“大资管新规”）为标志，从银行资管的负债侧发端，一场防范风险、有序规范的行动徐徐揭幕。

中国资管市场的这轮革新众望所归👨🏿‍🦰。但同时，要化解旧弊流俗🍅，也绝非易事。刚性兑付如何“打破”？通道业务如何“去”？产品杠杆如何“降”👩‍🦯？非标产品的期限错配如何纠正？对资管市场而言，这轮革新牵一发而动全身🛤，需要智慧而审慎的抉择。

难以“看穿”的资管市场

资管市场有多复杂🪭🌾，看看它的规模和结构就可知一二🎺。

根据今年7月发布的《2016年中国银行业理财业务发展报告》及此后华泰证券沈娟等人的研究🏊🏻‍♂️，截至2016年末🙋👩🏿‍🦳，中国资管市场规模已经突破110万亿元。

其中，银行理财产品规模逾29万亿元，占市场份额的四分之一，在各类机构中占比最高🤳🏿；信托业规模在20万亿元以上🧑🏻‍🦳，占比17%◽️；保险业规模超过15万亿元，占比13%；基金管理公司及其子公司🧑‍🦽、证券公司、期货公司、私募基金管理机构🛍，合计资管规模近52万亿元🙍🏻🧓，占比约44%。

更加复杂的是，不少资产管理业务的资金背后互相联通🏋🏽‍♂️，业务层层分发转包🐌。有些产品在多个行业的机构间腾挪辗转🔙，层层嵌套🦶🏿，再辅之以杠杆等，形成了复杂的“链式”关系。

以服务银行资金“出表”为目的的通道业务👩🏼‍🎤，是资管资金流转的一个重要通道。根据华泰证券的研究和草根调研估算，截至去年末，信托业♨️、券商资管和基金公司专户及子公司等业务中的通道业务规模约10万亿至12万亿元。而通道机构的费率仅有万分之三至万分之五🚿，可谓“收益薄、风险高”之业务典型🪟。

定制的资管产品和结构化产品，也是不少资管资金在行业间或机构间流转、膨胀的重要通道✣。尤其是后者，在资产价格波动较大时往往成为市场的薄弱环节💅🏻🧖🏽‍♀️。其已成为大资管新政的剑锋所指。

此外，大型银行近年来迅速扩增资管规模，大量区域性中小银行纷纷在近年进入资管市场🚁，成为资管市场规模快速增长的重要推动因素👨🏼‍🎤🧙‍♀️。一家农商行的投资负责人预计，过去3年仅各地农商行的投资规模就翻了两倍👋🏿，净增规模超过1万亿元，其资金遍布于银行间市场、公募产品、各机构定制产品等处🤹🏽‍♂️。

收益率：资管市场的竞争焦点

资管市场近年来的增长趋势一直比较明显🤹‍♂️👇，加上各类回避监管的“金融创新”频出😲，其中的风险值得警惕。

一家大型股份制银行的资管资深人士坦言，对当下资管业务的弊端看得很清楚，“我们很早就在谋划进行调整🤦🏽，但单独实施难度确实很大👨🏻‍🦯。”

实际上，在大资管新规推出前，银行资管业务的格局已经面临一系列挑战⚫️，包括：理财规模基数庞大👮🏻，超高速增长不可持续；理财产品严重同质化🛂🧑🏻‍✈️，负债成本上升；净息差不断收窄⟹；高收益资产获取难度不断增大等👩🏽‍⚕️。

但该人士也承认🦧，少数几家银行机构根本无力主动改变这种局面。“谁先动谁就失去客户，哪家机构也无法承受这样的经营压力。”

也有一些资深资管人士认为🤷🏿‍♀️，从更深层次看，资管市场之所以出现如此多的“弯道超车”业务和通道产品，相当程度上也是传统金融机构为了应对前几年万能险产品和“互联网宝类”产品的市场冲击所致。“当时，有些激进的小保险机构以高收益率产品来收揽市场资金🧑‍⚖️，部分互联网企业推出的号称‘保本高收益’的理财产品大规模销售。这些都直接分流了银行的储蓄资金⛸，也冲击了银行体系最为关键的负债侧业务😟。”

而表内受到各项规则“束缚”的银行👨🏿‍🎓，逐步通过银行理财产品来提高产品的收益，通过通道业务来提升投资杠杆，通过资金池来平滑各类产品的收益。这些操作恰恰成为大资管新规的主要监管方向。

回归本源进行时

市场更关注的是，未来资管业务如何回归本源。

根据九州证券邓海清的分析，大资管新规体现了几个重要精神，包括🧑‍🦽‍➡️：明确否定了“通道业务”；明确资管产品只允许一层嵌套；明确打破刚性兑付🦉；明确央行的统一后台职能👋🏻；建立了统一的大资管监管框架等。他认为👧，上述举措对于降低金融系统的风险具有重要意义🧑🏻‍🔬。

当然，相关征求意见稿也明确提出，充分考虑存量资管业务的存续期、市场规模，同时兼顾增量资管业务的合理发行设置过渡期，实施“新老划断”，不搞“一刀切”。

一些银行资管机构的人士认为，银行资管业务必须向更加专业化🧑🏼‍🦱、市场化的角度转变。投资上要考虑覆盖债券🥹❔、股票、商品等全市场🙇🏽‍♀️，产品设计上要能根据客户需求形成多元化架构🔂。同时，在产业链上要增强在实体经济中主动获取优质资产的能力。

也有银行资管人士提出，要重视风控能力和专业投资能力。他认为🥯，在刚性兑付打破的大趋势下，未来银行资管有可能出现“向内变化”的趋势，通过内设更多专业投资团队来保障银行投资目标的刚性完成☣️。当然⬇️🤾🏼‍♂️，如何设置激励机制将是一大难点。

银行业内人士较为担心的是理财产品如果全面推开“净值化”🔘，与客户原有认知将有较大距离💂🏻‍♂️，短期内可能引发产品规模的大幅波动🐰。另外，以往理财资金所持有的非标资产和杠杆产品的消解也需要一定时间，具体节奏要有精细的把控🧰。

部分公募基金和私募机构则关心新规落实后机构资金的规模变化趋势🟫🙇🏻‍♂️。一家基金公司专户投资总监认为💂‍♂️，短期内银行理财产品如果全面净值化，有可能降低其组合整体的收益率。而后者可能导致银行委托外部管理的风险资产规模缩减。

总的来看🕍🧚🏻‍♀️，机构普遍认为，大资管新规实施之后，资管市场将有更好的发展环境⬇️，并将逐步回归本源。